Le 9 septembre 2025, la Commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers (AMF) a sanctionné une société de gestion de portefeuille pour avoir géré des club deals immobiliers qui étaient en réalité des « Autres FIA ».
Une autre question se pose désormais aux sociétés de gestion, aux distributeurs et aux conseillers en investissements financiers : que peuvent en tirer, devant le juge civil, les investisseurs qui ont souscrit à ces véhicules ?
Responsabilité, nullité, recours entre professionnels, prescription : voici l'état du droit positif.
La décision n° 8 du 9 septembre 2025 (procédure n° 2024-03) vise la société Eternam, société de gestion agréée par l'AMF.
Parmi les griefs retenus figure la gestion de deux sociétés constituées sous forme de club deals pour réaliser des investissements immobiliers.
La société de gestion soutenait n'avoir rendu qu'une prestation accessoire de structuration. La Commission a écarté cette défense.
Elle a jugé que les deux véhicules revêtaient la qualification d'« Autres FIA » (art. L. 214-24, III du code monétaire et financier) et que la société de gestion, faute de les avoir gérés en cette qualité et d'avoir désigné un dépositaire, n'avait pas agi de manière professionnelle en servant au mieux les intérêts des investisseurs (art. L. 533-22-2-1 CMF).
D'autres manquements ont été retenus : information sur les retrocessions versées aux distributeurs, dispositif de gestion des conflits d'intérêts, valorisation des actifs immobiliers, lutte contre le blanchiment.
La sanction pécuniaire s'élève à 400 000 euros. La décision est publiée sur le site de l'AMF et nomme la société.
Le point de départ est légal : les FIA « lèvent des capitaux auprès d'un certain nombre d'investisseurs en vue de les investir, dans l'intérêt de ces investisseurs, conformément à une politique d'investissement » définie (art. L. 214-24, I CMF).
La Commission s'est appuyée pour l'appliquer sur la position AMF DOC-2013-16, qui reprend les orientations de l'ESMA du 13 août 2013 sur les notions clés de la directive AIFM (ESMA/2013/611).
Le test : trois conditions cumulatives.
Autrement dit, la dénomination « club deal » ne protège de rien.
Un droit de vote en assemblée sur proposition du président, un TRI cible annoncé dans la plaquette et un horizon de sortie fixé à l'avance peuvent suffire à faire basculer une société de détention dans le régime des FIA.
Le juge civil n'est pas tenu par l'appréciation portée par la Commission des sanctions.
Le souscripteur devra démontrer lui-même, pièces à l'appui, que le véhicule remplit les critères légaux.
Il doit le faire sur le fondement de la loi et non de la seule doctrine de l'AMF : la Cour de cassation a jugé qu'une position-recommandation de l'AMF n'a pas de force obligatoire et que sa méconnaissance ne peut, à elle seule, constituer une faute civile (Cass. com., 9 juillet 2025, n° 23-15.492, publié au Bulletin).
Une fois la qualification établie, la faute de la société de gestion se déduit assez directement des textes : obligation d'agir au mieux des intérêts des investisseurs ; obligation de délivrer une information exacte, claire et non trompeuse, y compris dans les communications promotionnelles (art. L. 533-22-2-1 CMF).
Présenter un FIA comme un simple co-investissement prive l'investisseur des garanties du régime : dépositaire, règles de valorisation, gestion des conflits d'intérêts.
Le même arrêt fournit une grille utile.
À propos d'un service d'investissement fourni sans agrément, la chambre commerciale retient que la méconnaissance de l'exigence d'agrément est de nature à engager la responsabilité civile de son auteur lorsqu'elle cause au cocontractant un préjudice personnel et direct résultant de la privation des garanties attachées à l'agrément.
Le raisonnement est transposable par analogie à la privation des garanties du régime des FIA. Il reste à le voir appliqué par les juges du fond à cette hypothèse précise.
Le préjudice réparable prend la forme d'une perte de chance : celle de ne pas souscrire et d'éviter le risque qui s'est réalisé (Cass. com., 21 mai 2025, n° 24-13.217).
Demander l'annulation des souscriptions, avec restitution des sommes investies, est tentant. Le droit positif invite à la prudence.
En matière bancaire, l'Assemblée plénière juge depuis 2005 que la seule méconnaissance de l'exigence d'agrément n'est pas de nature à entraîner la nullité des contrats conclus (Cass. ass. plén., 4 mars 2005, n° 03-11.725).
La chambre commerciale a étendu cette solution aux prestataires de services d'investissement : le défaut d'agrément engage la responsabilité civile mais ne peut avoir pour effet d'entraîner la nullité des contrats (Cass. com., 9 juillet 2025, n° 23-15.492).
En sens inverse, la même chambre a admis la nullité pour objet illicite d'un contrat dont l'objet même était de permettre l'exercice d'une activité de gestion de portefeuille non agréée (Cass. com., 4 novembre 2008, n° 07-19.805, publié au Bulletin).
La ligne de partage est donc la suivante : le contrat conclu par un opérateur irrégulier survit ; le contrat qui organise l'irrégularité peut tomber.
Appliquée aux club deals, cette distinction rend fragile une demande de nullité des bulletins de souscription fondée sur la seule violation du régime des FIA.
Elle laisse plus d'espace à une discussion sur les conventions de structuration ou de gestion conclues entre la société de gestion et le véhicule.
Reste le terrain des vices du consentement.
Le dol suppose des manœuvres, des mensonges ou la dissimulation intentionnelle d'une information dont l'auteur sait le caractère déterminant pour l'autre partie (art. 1137 du code civil).
L'investisseur devra prouver l'intention et le caractère déterminant.
À notre connaissance, la Cour de cassation n'a pas encore statué sur la nullité d'une souscription dans un véhicule requalifié en FIA. La question reste ouverte.
L'action en responsabilité se prescrit par cinq ans à compter du jour où le titulaire du droit a connu ou aurait dû connaître les faits lui permettant de l'exercer (art. 2224 du code civil ; art. L. 110-4 du code de commerce).
La chambre commerciale fixe le point de départ en ces termes : le délai ne peut commencer à courir avant la date à laquelle l'investissement a été perdu (Cass. com., 21 mai 2025, n° 24-13.217 ; Cass. com., 19 novembre 2025, n° 24-12.961).
Autrement dit, la date de souscription n'est pas le point de départ.
Des souscriptions anciennes peuvent donc encore donner lieu à une action.
L'arrêt du 19 novembre 2025 comporte un second enseignement : l'effet interruptif de l'assignation ne s'étend pas à une demande nouvelle qui ne procède pas des mêmes faits dommageables (art. 2241 du code civil).
Pour l'investisseur, tous les manquements doivent être articulés dès l'acte introductif. Pour le défendeur, chaque grief ajouté en cours d'instance mérite un examen de prescription autonome.
Ces deux arrêts n'ont pas été publiés au Bulletin ; ils reprennent toutefois la même formule.
Recenser chaque véhicule de co-investissement structuré ou suivi et le confronter aux trois conditions du test.
Lorsque le test est rempli, gérer le véhicule en qualité de société de gestion, désigner un dépositaire lorsque le régime l'exige et mettre à jour le programme d'activité. Une régularisation décidée spontanément vaut mieux qu'une qualification imposée.
Adresser une information écrite et datée sur le régime applicable et les mesures prises. Le silence prolongé nourrit le grief de dissimulation.
Vérifier qui porte la responsabilité de la qualification juridique du produit, les clauses de garantie et l'information sur les retrocessions.
Pour les conseillers en investissements financiers : conserver l'analyse du produit, la documentation reçue du producteur et la déclaration d'adéquation. C'est la base de toute défense et de tout appel en garantie.
Oui. Le nombre d'investisseurs importe peu dès lors que rien n'interdit d'en accueillir plusieurs. Ce sont les critères de l'organisme de placement collectif et la politique d'investissement définie qui emportent la qualification.
Non. Le juge civil apprécie lui-même la qualification et la faute. L'investisseur doit aussi prouver un préjudice, le plus souvent une perte de chance, ainsi qu'un lien de causalité.
La question est ouverte. La jurisprudence refuse d'annuler un contrat pour le seul défaut d'agrément de l'opérateur. Le dol reste invocable mais exige la preuve d'une dissimulation intentionnelle et déterminante.
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Sources et références
